Περί οίκων αξιολωγησης
Του Γιώργου Καισάριου
Η πιστοληπτική ικανότητα μιας χώρας λίγο πολύ αντανακλάται στις εκθέσεις που κάνουν οι διάφοροι οίκοι αξιολόγησης. Οι αξιολογήσεις αυτές προσφέρουν στους επενδυτές μια εικόνα του ρίσκου που αντιμετωπίζουν όταν επενδύουν σε μια συγκεκριμένη χώρα και πολλές φορές περιλαμβάνει και πολιτικούς κινδύνους. Κατόπιν αιτήματος της χώρας, ένας οίκος αξιολόγησης θα αναλύσει το οικονομικό και πολιτικό περιβάλλον της χώρας για τον προσδιορισμό της αξιολόγησης της πιστοληπτικής ικανότητας αυτής.
Αποκτώντας μια καλή αξιολόγηση πιστοληπτικής ικανότητας είναι συνήθως απαραίτητη για τις χώρες, προκειμένου να έχουν πρόσβαση στη διεθνή αγορών ομολόγων.
Εν ολίγοις, οι οίκοι αξιολόγησης λειτουργούν σαν τους ορκωτούς λογιστές. Όπως οι ορκωτοί λογιστές λειτουργούν για να έχουν μια αντιπροσωπευτική εικόνα μιας επιχείρησης οι επενδυτές, έτσι οι οίκοι αξιολόγησης λειτουργούν για να έχουν εικόνα της κατάστασης μιας χώρας οι επενδυτές ομολόγων.
Θα έχετε παρατηρήσει ότι, συνήθως, όταν ένας οίκος βγάζει ένα report για μια εταιρεία ή μια αξιολόγηση για μια χώρα, συνήθως η αγορά το έχει ήδη προεξοφλήσει.
Για παράδειγμα, σπάνια θα δούμε report για μια ελληνική μετοχή και η μετοχή να μην είναι ήδη στα επίπεδα τιμών που κάνει αναφορά το report αυτό. Επίσης είναι σπάνιο οι τιμές στόχου να αποκλίνουν πολύ από τα ήδη κατοχυρωμένα επίπεδα στο ταμπλό. Είναι άραγε τόσο πίσω από τις εξελίξεις οι οίκοι και οι αναλυτές; Η απάντηση είναι ναι.
Σαν γενικός κανόνας, η αγορά είναι πολύ πιο μπροστά από τους αναλυτές ή από τους οίκους που κάνουν αξιολογήσεις. Ειδικά δε όσον αφορά τους οίκους αξιολόγησης, περισσότερο επιβεβαίωση προσφέρουν για το trend παρά οτιδήποτε άλλο.
Οι οίκοι αξιολόγησης σπάνια κάνουν προβλέψεις. Για παράδειγμα ενώ εγώ προσωπικά γράφω για την μη βιωσιμότητα της Ελλάδος εδώ και χρόνια, οι οίκοι αξιολόγησης μας υποβάθμισαν μόνο αφού αποκλειστήκαμε από την αγορά ομολόγων. Δεν ήξεραν άραγε οι οίκοι ότι είμαστε στο παρά πέντε να αποκλειστούμε από τις αγορές; Η απάντηση είναι ότι το είχαν υπόψη, αλλά από τη στιγμή που δεν είχε γίνει trigger σαν γεγονός (ο αποκλεισμός μας από τις αγορές δηλαδή), η αξιολόγηση ήταν investment grade. Κανένας οίκος δεν πήρε το θάρρος να πει ότι η Ελλάδα (ή κάποια άλλη χώρα) θα πεταχτεί έξω από τις αγορές.
Οι οίκοι αξιολόγησης αξιολογούν με βάση το σήμερα και όχι με βάση το αύριο. Να μεν εκδίδουν προειδοποιήσεις και κάνουν αναφορά σε μελλοντικά γεγονότα, άλλα περισσότερο σαν καθοδήγηση και όχι προειδοποίηση. Το μόνο στίγμα που δίνουν όσον αφορά τη μελλοντική τάση είναι το outlook: Αν είναι θετικό, αρνητικό ή σταθερό. Το πώς αυτό όμως μεταφράζονται στο ταμπλό είναι άλλου παπά ευαγγέλιο.
Σε κάθε περίπτωση πάντως, οι οίκοι γενικά είναι behind the curve (πίσω από τις εξελίξεις).
Ας δούμε για παράδειγμα την πρόσφατη υποβάθμιση των ΗΠΑ και Ιαπωνίας. Για τις ΗΠΑ η S&P ουσιαστικά λέει ότι η αξιολόγηση εξακολουθεί και είναι ΑΑΑ, αλλά αν συνεχιστούν τα ελλείμματα, τότε ενδέχεται να αλλάξει την αξιολόγηση του αμερικανικού χρέους.
Και το ερώτημα είναι, ποιος δεν το ξέρει αυτό; Είναι άραγε αυτό κάποια νέο; Η παίζεται κάποιο παιχνίδι πίσω από τις πλάτες των Αμερικανών; Η απάντηση είναι ότι είναι μια επιβεβαίωση της πραγματικότητας.
Καμία χώρα, ούτε και η ΗΠΑ, δεν μπορεί να έχει ελλείμματα της τάξεως του 10% ετησίως για πολύ καιρό χωρίς να υποβαθμιστεί. Ναι μεν η ΗΠΑ (όπως και η Ισπανία) είχε πολύ χαμηλό χρέος όταν μπήκαμε σε αυτή την οικονομική κρίση (από το 2008 και μετά δηλαδή), αλλά αυτό δεν σημαίνει ότι όποιος έχει χαμηλό χρέος μπορεί να έχει ελλειμματικούς προϋπολογισμούς για πάντα.
Το ίδιο και με την Ιαπωνία. Η αξιολόγηση της S&P απλά επιβεβαιώνει μια πραγματικότητα και δεν μας λέει κάτι το καινούργιο. Ξέρουμε όλοι ότι η Ιαπωνία έχει ένα τεράστιο χρέος και ξέρουμε όλοι ότι το κόστος ανοικοδόμησης θα κοστίσει μερικές εκατοντάδες δισεκατομμύρια δολάρια, το οποίο βέβαια θα επιβαρύνει το χρέος της χώρας.
Για ποιο λόγο τότε δίνουμε σημασία στους οίκους;
Καταρχάς οι αξιολογήσεις κρατών κυρίως έχουν να κάνουν με την αγορά ομολόγων. Αλλά παρ΄ όλ΄ αυτά, ακόμα και αυτοί που αγοράζουν ομόλογα δεν εξαρτώνται και δεν παίρνουν στίγμα από τον όποιο οίκο να αγοράσουν το οτιδήποτε. Ο κάθε επενδυτής έχει μια ιδέα του τι θέλει να αγοράσει και πόσο θέλει να πληρώσει για αυτό. Η αξιολόγηση απλά επιβεβαιώνει τις υποψίες, ανάλυση και σκεπτικό του καθενός.
Όσον αφορά τις θεωρίες συνωμοσιών, ξεχάστε τες. Ναι μεν στην Ελλάδα θέλουμε να επιρρίπτουμε ευθύνες στους άλλους, ή αρεσκόμαστε να ρίχνουμε το φταίξιμο για την πτώση των ομολόγων μας στους “κακούς κερδοσκόπους”, που “είναι συνεννοημένοι με τους κακούς οίκους”, αλλά κανένας οίκος αξιολόγησης δεν έχει συμφέρον να προκαλέσει ζημιά σε κανέναν.
Πάνω από όλα, κανένας οίκος δεν θέλει να διακινδυνέψει την αξιοπιστία του προκειμένου να μην χάσει έναν πελάτη ή να βρεθεί σε θέση να απολογείται για κάποια συνωμοσία. Η μέρα που θα γίνει κάτι τέτοιο, θα είναι η μέρα που αυτός ο οίκος θα πάψει να υπάρχει. Και πιστέψτε με, υπάρχουν πάρα πολλοί partners σε αυτούς τους οίκους που θα αποτρέψουν ένα τέτοιο ενδεχόμενο με κάθε δυνατό τρόπο. Αν δεν πιστεύετε εμένα, ρωτήστε τους partners της Arthur Anderson.
Όσοι πιστεύουν τα περί του αντιθέτου, απλά δεν κατανοούν το πως δουλεύουν αυτοί οι οίκοι και δεν αντιλαμβάνονται το πόση σημαία δίνει ο αγγλοσαξονικός κόσμος σε ανεξάρτητες αξιολογήσεις.
Η κατάληξη είναι ότι οι οίκοι αξιολόγησης δεν θέλουν το κακό του οποιουδήποτε. Δεν λειτουργούν σε συνεννόηση με κανέναν και σχεδόν πάντα οι απόψεις και αξιολογήσεις τους είναι behind the curve. Τέλος, επιβεβαίωση της τάσης και των γεγονότων προφέρουν παρά οτιδήποτε άλλο.
george.kesarios@capital.grΠηγή:www.capital.gr
